MACRO-ECONOMISCHE CONTEXT: Andere tijden, andere monetaire zeden
Een consument die consumeert, een ondernemer die onderneemt, een monetair en budgettair klimaat dat soepel blijft, zelfs indien de balansen van de centrale banken niet meer groeien en de overheidstekorten kleiner worden, en de winsten van beursgenoteerde bedrijven die blijven toenemen waren de basisingrediënten van zowel ons macro-economisch scenario als onze vooruitzichten voor de financiële markten.
Gezien de turbulente start van 2022 op de financiële markten zou men denken dat we zowel het scenario als de vooruitzichten dringend moeten herzien. Het kan koppig overkomen, maar we zijn van mening dat dit niet nodig is.
Oekraïne
Te oordelen naar de commentaren en de berichten die de markten door elkaar schudden, zijn het vooral het geluid van bottines in Oekraïne en de verstrakking van het monetaire beleid van de VS die verontrusten. Volgens ons, echter, zal dit de economische omgeving en de financiële vooruitzichten niet substantieel veranderen. Onze toegevoegde waarde in het evalueren van de spanningen met Rusland is quasi nihil, maar we zijn van mening dat zelfs het scenario van een Russische militaire invasie, puur financieel gezien, geen sterke daling van de aandelenmarkten verantwoordt. Vanzelfsprekend is er de kwestie van de Europese energievoorziening of van het gebruiken van middelen voor nationale defensie, uitgaven die een econoom vaak als onproductief zal bestempelen, maar dit zou slechts een zeer beperkte impact moeten hebben op de wereldwijde bedrijfswinsten.
Rentevoeten
Een stijging van de reële langetermijn rente, waarbij reëel betekent: “na aftrek van inflatie”, is van een andere aard. Als de stijging merkelijk zou zijn, zal dit een zware impact hebben op de waardering van niet alleen obligaties, maar ook van aandelen – en overigens des te meer op de vastgoedprijzen. Enige stijging van deze rentevoeten was onvermijdelijk en is al weerspiegeld in de huidige koersen. Wanneer de inflatie stijgt van 2% naar 6% en de nominale rente met 0,5%, zoals we de afgelopen trimesters zagen, dan daalt de reële rente met 3,5 procentpunt. Niemand verwachtte, zelfs vóór de recente turbulentie op de aandelenmarkten, dat de reële rente zo laag zou blijven, simpelweg omdat niemand verwacht dat de inflatie in 2022 gemiddeld 6% zou blijven. Een zekere stijging zat dus al in de koersen vervat, ook wanneer ze op hun hoogtepunt stonden.
Opdat de recente daling van de aandelenmarkt rationeel zou zijn moet de reële rente sterker stijgen dan verwacht. Dat valt niet uit te sluiten, maar volgens onze analyse zal het niet in die mate zijn dat terughoudendheid tegenover aandelenbeleggingen aangewezen is. Kortom, wij zijn van mening dat de huidige inflatie niet van dezelfde aard is als die van de jaren zeventig en dat Mr. Powell, het huidige hoofd van de Amerikaanse centrale bank, geen nieuwe Paul Volcker zal blijken, zijn illustere voorganger die monetaire geschiedenis schreef door “kost wat kost” de inflatie te temmen, met een fameuze recessie als kostprijs.
« Kost wat kost »
Vandaag is “whatever it takes” van kant veranderd! Het is nu de stabilisatie van de economische activiteit, ten koste van zowel budgettaire als monetaire orthodoxie. In ons collectief geheugen associëren we inflatie met recessie. Het kenmerkte de jaren zeventig die begon met de vertraagde effecten van het expansieve Amerikaanse beleid en eindigde met de Iraanse crisis en de “tweede olieschok” en deze associatie smelt samen in het neologisme “stagflatie”. Op vandaag zijn de omstandigheden anders en is inflatie niet langer het absolute economische kwaad maar krijgt het deugden toegeschreven. Omdat ze de reële rente verlaagt stimuleert ze de economische activiteit, bevordert ze investeringen, financiert ze de milieutransitie en verlicht ze de last van openbare en private schuld. Toegegeven, er zijn ook nadelen. Inflatie vermindert met name de koopkracht van een deel van de bevolking en bemoeilijkt de toegang tot vastgoed. Omdat deze “collateral damage” een politieke impact heeft en omdat niet reageren haar geloofwaardigheid zou kunnen schaden, moet de Amerikaanse Federal Reserve wel haar discours aanpassen, maar hierin een radicale verandering in de financiële omstandigheden zien, gaat veel te ver. In de huidige omstandigheden is het verstrakken van de monetaire politiek om de inflatie af te remmen weinig efficiënt en is de benodigde economische kost disproportioneel.
Over een forse monetaire verstrakking zouden we het volgende willen zeggen: laat ons niet bang zijn voor hetgeen we ons niet kunnen veroorloven!
Download het volledige artikel in PDF-formaat
Etienne de Callataÿ – etienne.decallatay@orcadia.eu
Contacteer ons:
ORCADIA Asset Management – Ecoparc Windhof
13, Rue de L’Industrie – L-8399 Windhof – Luxemburg
Tel.: +352 27 40 17 20 – info@orcadia.eu
Verantwoordelijke uitgever: Geert De Bruyne – Geert.Debruyne@orcadia.eu
Hoewel de in dit document verstrekte informatie is opgesteld op basis van bronnen die als betrouwbaar beschouwd kunnen worden, is het onmogelijk om de nauwkeurigheid of de volledigheid ervan te garanderen. De geuite meningen kunnen zonder voorafgaande kennisgeving aan wijzigingen onderhevig zijn. Dit document kan niet worden beschouwd als een beleggings-, juridisch of fiscaal advies. Daarom raden wij de lezer sterk aan om, alvorens een beleggingsbeslissing op basis van informatie in dit document te nemen, contact op te nemen met hun adviseurs. Een in het verleden gerealiseerde prestatie is geen garantie voor een toekomstige prestatie. De waarde van effecten is aan veranderingen onderhevig en kan derhalve niet worden gegarandeerd. Geen enkele reproductie van dit document is toegestaan, noch geheel, noch gedeeltelijk zonder de expliciete en voorafgaandelijke toestemming van Orcadia Asset Management.